国药一致（000028）深度研究：国药系医药流通平台、两广分销与国大药房

事实边界：本文经营和财务数据主要来自国药集团一致药业股份有限公司2025年年度报告、2026年第一季度报告、2025年年度权益分派实施公告及2026年7月新增办公地址公告。涉及“利润修复”“零售提质”“回款压力”等内容，属于本站依据公开资料作出的分析，不代表公司承诺，也不构成投资建议。

一、国药一致基本信息

项目	内容
股票代码	000028；公司同时有B股“一致B”，代码200028
股票简称	国药一致
公司全称	国药集团一致药业股份有限公司
英文名称	China National Accord Medicines Corporation Ltd.
英文简称	Sinopharm Accord
上市地点	深圳证券交易所
法定代表人	吴壹建
注册地址	广东省深圳市福田区园岭街道八卦四路15号一致药业大厦
办公地址	深圳一致药业大厦；2026年7月公告新增广东省广州市荔湾区站前路22号医药大厦11楼办公地址
公司网址	http://www.szaccord.com.cn
电子信箱	[email protected]；投资者关系邮箱[email protected]

国药一致的历史底色带有深圳上市公司属性，但当前经营核心已经是国药集团体系内的医药商业平台。公司主营并不在医药制造，而在药品、器械耗材等商品的流通、配送、终端零售和供应链服务。

二、股东结构与国药体系位置

项目	内容
控股股东	国药控股股份有限公司
实际控制人	中国医药集团有限公司
2026年一季度末国药控股持股	311,999,988股，占总股本56.06%
同一控制关系	国药控股与中国医药对外贸易有限公司的实际控制人均为国药集团
公司定位	国药体系内覆盖两广分销与全国性社会零售药房的重要上市平台

这意味着国药一致的优势来自国药集团和国药控股的品牌、品种、采购和渠道资源；但也意味着关联交易、体系内协同、同业边界和合规治理是长期需要跟踪的变量。对投资者而言，公司不是单看药店数量，而要看其在国药体系里承担的区域分销和零售网络价值。

三、业务结构：两广分销 + 国大药房零售

国药一致的核心业务可以分为两条线：第一是以广东、广西为主体的医药分销，面向医院、基层医疗机构、疾控中心、零售药店和分销企业提供药品、医疗器械耗材配送及供应链服务；第二是以国大药房为主体的全国性社会零售药房网络，面向消费者提供药品、器械、大健康商品、用药咨询、慢病管理等服务。

业务口径	2025年收入	变化与特征
分销板块	533.21亿元	同比增长0.64%，净利润9.49亿元，同比增长2.94%，是公司经营基石
零售板块：国大药房	209.81亿元	同比下降6.16%，净利润-2.17亿元，但亏损显著收窄
剔除商誉和无形资产减值后的国大药房	不适用	实现净利润0.60亿元，同比增长139.28%，显示经营质量改善
参股医药工业企业	非公司主要收入来源	包括部分医药工业参股资产，更多体现产业协同与投资收益属性

需要注意，年报中“经营板块”和“分行业收入构成”存在统计口径差异。分行业口径下，2025年医药批发收入511.73亿元，占营业收入69.70%；医药零售收入218.62亿元，占29.78%；其他收入3.80亿元，占0.52%。阅读国药一致时，建议同时看经营板块口径和财务分行业口径，避免把分销、批发、零售数据简单混用。

四、国大药房：从扩张转向关店、提质和专业化

国大药房是国药一致最容易被市场关注的资产。2025年，国大药房的经营主题不是继续粗放扩店，而是“聚焦主业、调整结构、提质增效、转型升级”。年报显示，国大药房全年关闭直营门店1140家，初步完成亏损门店集中关店工作，费用总额同比下降12.39%。

指标	2025年末情况	观察含义
门店总数	8221家	仍是国内规模领先的社会零售药房网络
直营门店	6691家	直营是经营质量和费用控制的核心
加盟店	1530家	补充区域覆盖
医保定点直营门店	6280家，占直营门店93.9%	医保资质是线下药房的重要客流和支付基础
双通道门店	277家	承接处方外流和特药服务的关键能力
医保统筹门店	4191家	与门诊统筹政策和合规管理密切相关
慢病门店	2000余家	零售药房从卖药向健康管理服务转型的抓手

国大药房的看点不再是单纯“门店越多越好”，而是关掉亏损店之后，剩余门店能否提升坪效、毛利率、会员复购率和专业药事服务能力。2025年，公司统一采购销售额同比增长7.8%，自有品牌销售同比提升48.3%，这些都是改善毛利和费用效率的方向。

五、2025年财务表现：利润修复明显，但收入仍小幅下滑

指标	2025年	同比变化	解读
营业收入	734.16亿元	-1.29%	收入端仍承压，未出现明显加速
归母净利润	11.36亿元	+76.80%	利润显著修复，但含低基数和减值减少因素
扣非归母净利润	10.96亿元	+88.53%	主业利润表表现改善
经营活动现金流净额	16.39亿元	-49.91%	受销售规模下降和下游回款延迟影响
基本每股收益	2.04元/股	+77.39%	与归母净利润修复一致
加权平均净资产收益率	6.26%	上升2.59个百分点	盈利能力修复，但仍需观察可持续性
总资产	490.96亿元	+3.24%	医药流通资产规模大、周转管理重要
归母净资产	186.10亿元	+5.32%	权益基础继续增厚

2025年利润高增的核心原因，不是收入突然大幅增长，而是商誉及无形资产计提的资产减值准备同比减少6.86亿元，同时国大药房门店调整带来人工、租金等刚性费用下降。因此，这一年更适合定义为“利润修复年”，而不是“收入扩张年”。

六、收入结构：药品仍是绝对主体

分行业/分产品	2025年收入	占比	同比变化	毛利率
医药批发	511.73亿元	69.70%	-1.40%	5.89%
医药零售	218.62亿元	29.78%	-0.91%	21.52%
其他	3.80亿元	0.52%	-8.91%	不适用
药品	639.87亿元	87.16%	-1.29%	10.69%
器械耗材	76.93亿元	10.48%	-0.37%	9.79%
诊断试剂	12.21亿元	1.66%	-3.35%	未单列
仪器设备	1.34亿元	0.18%	-10.93%	未单列

从毛利率看，医药零售明显高于医药批发，但零售端门店租金、人工、配送和合规成本更重。分销端毛利率低，但规模大、客户粘性强、供应链地位重要。国药一致的价值不在某一个单点高毛利业务，而在“低毛利高周转分销 + 高服务属性零售”的组合效率。

七、2026年一季度：收入和利润同时承压

指标	2026年一季度	同比变化	解读
营业收入	178.23亿元	-2.57%	行业政策变化和竞争加剧下收入继续承压
归母净利润	2.87亿元	-12.36%	利润短期回落
扣非归母净利润	2.80亿元	-11.77%	主业盈利同步下降
经营活动现金流净额	-29.35亿元	-61.52%	主要与减少办理应付账款发票融资、增加自有资金支付货款有关
基本每股收益	0.52元/股	-11.86%	与利润下降一致
总资产	491.24亿元	较上年末+0.06%	资产规模基本稳定
归母权益	188.97亿元	较上年末+1.54%	权益继续小幅增长

分板块看，2026年一季度分销板块实现收入133.56亿元，同比下降1.72%；净利润1.99亿元，同比下降13.60%，主要受行业政策变化、竞争加剧、下游回款延迟和坏账准备增加影响。国大药房实现收入47.39亿元，同比下降4.89%；净利润0.05亿元，同比增长15.42%，说明零售端收入仍有压力，但关店降费后利润已有边际改善。

八、现金流、应收账款与营运资金

医药分销公司的利润表通常不能单独看，现金流和应收账款同样重要。2025年末，国药一致货币资金78.02亿元，占总资产15.89%；应收账款215.38亿元，占总资产43.87%。这说明公司的资产中有很大一部分沉淀在对下游客户的信用和回款周期里。

现金流项目	2025年	同比变化	主要原因
经营活动现金流净额	16.39亿元	-49.91%	销售规模下降、下游回款延迟，应收账款回笼同比减少
投资活动现金流净额	-1.03亿元	净流出收窄	购建长期资产支付现金减少，收到联营企业分红款减少
筹资活动现金流入	17.62亿元	-3.42%	融资规模略降
2026年一季度经营现金流	-29.35亿元	-61.52%	减少发票融资业务，更多使用自有资金支付货款

国药一致的关键监测指标，是收入增长能否转化为真实现金回收。如果医院端、基层医疗机构或其他下游客户回款周期拉长，分销业务的利润质量和资金成本都会受到影响。

九、分红送股：现金分红叠加送红股

根据公司2025年年度权益分派实施公告，国药一致以总股本556,565,077股为基数，向全体股东每10股送红股1股，并派发现金红利6.16元（含税），不进行资本公积金转增股本。本次预计派发现金红利3.43亿元，送股55,656,507股，分红后总股本增至612,221,584股。

项目	安排
A股股权登记日	2026年6月23日
A股除权除息日	2026年6月24日
B股最后交易日	2026年6月23日
B股除权除息日	2026年6月24日
B股股权登记日	2026年6月26日
A股所送无限售流通股起始交易日	2026年6月24日

从回报角度看，公司仍保持现金分红；从资本结构角度看，送红股会扩大股本，后续每股收益和每股净资产口径需要按除权后股本重新观察。

十、后续跟踪变量

• 分销回款：应收账款占资产比重较高，下游回款速度直接影响现金流和坏账计提。
• 国大药房利润质量：关店降费后的利润改善，能否在收入下滑背景下持续，是零售板块估值重估的关键。
• 医保与集采政策：医保控费、追溯码、门诊统筹、处方外流和双通道政策，都会改变药品流通和零售药房的经营规则。
• 供应链效率：统一采购、自有品牌、物流中心和数字化能力，决定公司能否在低毛利医药商业中释放费用效率。
• 关联协同与治理：公司在国药集团体系内有资源协同，也需要持续关注关联交易、同业竞争承诺和治理透明度。

十一、主要风险

• 收入增长放缓风险：2025年和2026年一季度收入均同比下降，若行业竞争加剧或政策压价持续，收入端可能继续承压。
• 回款和坏账风险：分销业务应收账款规模较大，下游回款延迟会影响经营现金流，并可能增加坏账准备。
• 零售门店调整风险：关闭亏损门店有利于降费，但也会影响销售规模；如果剩余门店坪效和会员复购不能提升，零售修复可能低于预期。
• 医保合规成本风险：医保基金监管、追溯码、处方合规、双通道管理等要求提高，短期可能增加系统、流程和人员成本。
• 减值和商誉风险：2025年利润修复部分来自减值压力下降，若零售资产经营再次恶化，仍需关注潜在减值影响。

十二、结论：国药一致的核心不是规模，而是周转和质量

国药一致的基本盘，是国药体系、两广分销网络和国大药房全国零售网络。2025年公司利润大幅修复，说明前期门店调整和减值压力缓和开始体现在利润表上；但收入端仍小幅下滑，2026年一季度利润和现金流继续承压，说明公司尚未进入轻松扩张阶段。

对国药一致的后续研究，应少看“药店数量”这种单一指标，多看三个更硬的指标：第一，分销业务应收账款和经营现金流能否改善；第二，国大药房关店后能否把亏损收窄转化为持续盈利；第三，国药集团体系内的采购、品种、工业协同和专业药房资源，能否转化为毛利率和费用率的稳定改善。

十三、主要资料来源

• 国药集团一致药业股份有限公司：2025年年度报告
• 国药集团一致药业股份有限公司：2026年第一季度报告
• 国药集团一致药业股份有限公司：2025年年度权益分派实施公告
• 国药集团一致药业股份有限公司：关于新增办公地址的公告