兴业银锡（000426）：银漫矿业、银锡双核心、锌铅铜锑金、H股上市、海外锡矿与矿山扩建

研究摘要

研究对象：000426 兴业银锡
首次发布：2026年7月21日
数据截止：2026年3月31日；年度数据截止2025年12月31日；重大事项核验至2026年7月18日。
最近核验：2026年7月21日
档案状态：持续跟踪
公司类型：民营控股的银锡多金属矿山公司，正从内蒙古资源平台向全球资源平台扩张。
核心标签：兴业集团, 吉兴业, 银漫矿业, 宇邦矿业, 矿产银, 矿产锡, Atlas Tin, H股上市, 银漫扩建

一句话结论：兴业银锡是一家强资源属性、强金属价格弹性的银锡多金属矿山公司。2025年，公司收入55.55亿元、归母净利润17.04亿元，矿产银和矿产锡合计收入占比68.86%；2026年一季度，矿产银收入占比升至66.21%，归母净利润同比增长257.32%；2026年半年度业绩预告进一步指向银价、锡价、宇邦矿业产能释放和双源有色股权转让带来的利润弹性。它的核心看点是银锡双主线、银漫矿业扩建、宇邦矿业并表、海外Atlas Tin和Far East Gold布局、H股融资平台；核心风险是金属价格、矿山安全环保、项目建设延期、控股股东高比例质押、海外收购整合和H股发行不确定性。

事实边界：本文经营和财务数据主要来自内蒙古兴业银锡矿业股份有限公司2025年年度报告、2026年第一季度报告、2026年半年度业绩预告、2025年度利润分配预案、公司官方网站和近期资源收购、H股上市、矿山扩建公告。涉及“银锡双主线”“全球资源平台”“产能释放”等判断，属于本站基于公开资料作出的分析，不代表公司承诺，也不构成投资建议。

一、兴业银锡基本信息

项目	内容
股票代码	000426
股票简称	兴业银锡
上市地点	深圳证券交易所主板
公司全称	内蒙古兴业银锡矿业股份有限公司
英文名称	Inner Mongolia Xingye Silver & Tin Mining Co., Ltd.
注册地址	内蒙古自治区赤峰市新城区玉龙大街76号
上市日期	1996年8月28日
主营业务	有色金属及贵金属勘探、开采及选矿。
核心产品	矿产银、矿产锡、矿产锌、矿产铅、矿产铜、矿产锑、矿产金、矿产铁、矿产铋、矿产铟等。
控股股东	内蒙古兴业集团有限公司
实际控制人	吉兴业
公司定位	以内蒙古银锡多金属矿山为根基，向西藏、摩洛哥、澳大利亚等资源区域延伸的民营矿业平台。

兴业银锡的历史并不是一开始就是矿业公司。公司早期曾用名包括富龙热力、大地基础、富龙热电、兴业矿业等，2011年通过重大资产重组将主营业务切换为有色金属及贵金属采选与冶炼，2023年更名为“兴业银锡”，名称本身就把公司新的主线写出来了：银和锡。

公司官网披露，兴业银锡总部位于内蒙古赤峰市，在中国、中国香港、摩洛哥及澳大利亚等地下设二十余家子公司，拥有超过20宗矿业权，并提出“深耕银锡、拓展铜金、布局全球”的资源战略。对投资者而言，兴业银锡的研究重点不是一般制造业的产能利用率，而是资源储量、矿山品位、采选回收率、金属价格、采矿证照、扩建进度和资本开支回报。

二、股权结构：兴业集团控股，吉兴业实控，控股股东质押需要跟踪

截至2026年一季度末，内蒙古兴业集团有限公司持有公司363,320,020股，占总股本20.46%，为控股股东；天津信业投资合伙企业持有121,920,400股，占6.87%；香港中央结算有限公司持有85,240,595股，占4.80%；UBS AG持有29,929,874股，占1.69%；赤峰富龙公用（集团）有限责任公司持有28,469,093股，占1.60%。公司实际控制人为吉兴业。

股东名称	股东性质	持股比例	持股数量	质押或关注点
内蒙古兴业集团有限公司	境内非国有法人	20.46%	363,320,020股	所持股份全部质押，质押数量363,320,020股
天津信业投资合伙企业（有限合伙）	境内非国有法人	6.87%	121,920,400股	重整相关持股变化值得跟踪
香港中央结算有限公司	境外法人	4.80%	85,240,595股	陆股通持股变化较快
UBS AG	境外法人	1.69%	29,929,874股	境外机构持股
赤峰富龙公用（集团）有限责任公司	国有法人	1.60%	28,469,093股	地方国资股东
赵天时	境内自然人	1.02%	18,129,243股	通过信用账户持有

兴业银锡的股权结构有两个关键点。第一，控股股东兴业集团持股比例并不算高，但仍是第一大股东，公司实际控制人吉兴业通过兴业集团及相关安排保持控制权。第二，控股股东所持股份全部质押。2025年年报披露，兴业集团股票质押融资总额21.54亿元，用途为执行重整计划，还款期限为2027年12月18日，公司披露不存在偿债或平仓风险，亦不影响控制权稳定。即便如此，高比例质押仍是研究兴业银锡必须长期跟踪的治理变量。

控股股东重整也是兴业银锡股权研究绕不开的背景。2019年，兴业集团进入重整程序；2022年，法院裁定批准实质合并重整计划并终止重整程序；后续重整计划仍在执行。2024年公告曾披露，相关信托计划持有兴业集团股权对应的经营管理事项表决权不可撤销委托给吉兴业先生，兴业集团所持上市公司股份表决权亦委托吉兴业先生行使，上市公司实际控制人未发生变化。简单说，经营权稳定，但历史重整和质押约束仍要纳入风险折价。

三、业务结构：银和锡贡献近七成收入，多金属组合提供弹性

2025年，兴业银锡营业收入55.55亿元，其中采矿行业收入55.35亿元，占比99.64%。按产品拆分，矿产银收入21.76亿元，占比39.17%；矿产锡收入16.50亿元，占比29.70%；矿产锌收入9.76亿元，占比17.57%；矿产铅、矿产铁、矿产铜、矿产锑、矿产金、矿产铋等合计贡献剩余收入。矿产银与矿产锡合计收入占比68.86%，这是公司“银锡双核心”的财务基础。

产品	2025年收入	收入占比	同比变化	研究意义
矿产银	21.76亿元	39.17%	+86.70%	第一大收入来源，受银价和宇邦矿业并表影响明显
矿产锡	16.50亿元	29.70%	+16.55%	第二大收入来源，决定公司锡资源估值
矿产锌	9.76亿元	17.57%	-0.53%	提供基本盘，但弹性弱于银锡
矿产铅	2.21亿元	3.98%	-4.09%	多金属伴生产物之一
矿产铁	1.80亿元	3.25%	-23.15%	占比较小，价格和产量波动影响有限
矿产铜	1.33亿元	2.39%	+2.54%	海外铜金布局可能提高未来权重
矿产锑	1.00亿元	1.81%	+59.77%	战略小金属属性增强
矿产金	0.82亿元	1.48%	+500.21%	宇邦矿业和博盛矿业贡献提升
矿产铋	0.17亿元	0.30%	+33.34%	伴生小金属

兴业银锡不是单一银矿股，也不是单一锡矿股。它的价值来自复杂多金属矿的综合回收能力：银、锡是利润弹性主轴，锌和铅提供规模基础，锑、铜、金、铋、铟等提供附加弹性。复杂多金属矿的难点在于选矿工艺，价值也在选矿工艺。公司年报提到，子公司银漫矿业选厂铜锡系列选矿工艺复杂罕见，“复杂银锡多金属矿高效综合利用关键技术及应用成果”经中国有色金属工业协会评价认定达到国际领先水平，锡金属回收率提升超过20%。这类技术能力直接影响资源变现金额。

四、2025年财务表现：银锡价格和宇邦矿业并表推动收入增长

2025年，公司实现营业收入55.55亿元，同比增长30.09%；归母净利润17.04亿元，同比增长11.40%；扣非归母净利润17.25亿元，同比增长12.11%；经营活动现金流24.88亿元，同比增长37.08%；总资产171.52亿元，同比增长40.99%；归母净资产94.90亿元，同比增长20.11%。

指标	2025年	同比变化	解读
营业收入	55.55亿元	+30.09%	银、锡等主营矿产品价格上涨，宇邦矿业并表贡献矿产银增量
归母净利润	17.04亿元	+11.40%	利润增速低于收入增速，成本、所得税、产品结构等共同影响
扣非归母净利润	17.25亿元	+12.11%	主业利润稳定增长
经营现金流净额	24.88亿元	+37.08%	现金流增速高于利润增速，矿山公司现金转化较好
基本每股收益	0.9598元/股	+14.95%	每股盈利明显提升
加权平均净资产收益率	19.60%	-1.68个百分点	仍处高位，但净资产扩张后ROE略降
总资产	171.52亿元	+40.99%	资产扩张与并购、项目建设和资源布局相关

2025年最值得看的是收入结构变化。矿产银收入同比增长86.70%，产量301.03吨，同比增长31.50%，销量298.14吨，同比增长42.10%。年报解释，矿产银产销量大幅增加主要由于报告期合并增加子公司宇邦矿业。换句话说，2025年兴业银锡不是只吃金属涨价，还叠加了资产并表和产量释放。

矿产锡方面，2025年收入16.50亿元，同比增长16.55%，但产量6679.34吨，同比下降24.97%，销量7916.08吨，同比增长4.00%。这说明锡业务的收入增长主要来自销售价格和库存销售节奏，而不是当期产量增长。未来要看银漫矿业扩建、摩洛哥Achmmach项目推进以及锡价周期能否改善产量与收入的匹配。

五、矿产品产销：银、锌、铅增产，锡产量阶段性下降

矿产品	2025年产量	2025年销量	产量同比变化	销量同比变化
矿产铅	19,156.70吨	17,680.20吨	+12.96%	+8.03%
矿产锌	66,686.55吨	66,223.40吨	+11.63%	+11.75%
矿产锑	1,634.85吨	1,350.86吨	+20.95%	+7.05%
矿产铜	2,380.89吨	2,520.62吨	-18.08%	-5.95%
矿产银	301.03吨	298.14吨	+31.50%	+42.10%
矿产锡	6,679.34吨	7,916.08吨	-24.97%	+4.00%
矿产铁	293,839.07吨	293,691.90吨	-13.34%	-19.59%
矿产铋	174.45吨	168.30吨	-0.61%	-10.35%
矿产金	152.51千克	115.48千克	+438.59%	+295.12%

这张产销表能看出两个方向。第一，银和金的增量明显，与宇邦矿业并表和博盛矿业金矿石处理量提升有关；第二，锡虽然收入高，但当年产量下降，说明短期可能受到矿山生产节奏、品位、选矿计划或库存销售影响。矿山企业不能只看收入，必须把产量、销量、品位、回收率和价格拆开，否则很容易把价格弹性误判为产能弹性。

六、2026年一季度：银成为绝对收入主轴，利润弹性显著放大

2026年一季度，公司实现营业收入21.30亿元，同比增长85.32%；归母净利润13.38亿元，同比增长257.32%；扣非归母净利润8.91亿元，同比增长137.89%；经营活动现金流12.17亿元，同比增长1.56%；基本每股收益0.7533元，加权平均净资产收益率13.17%。一季度归母净利润高于扣非净利润，主要因为公司出售双源有色60%股权形成非经常性损益。

指标	2026年一季度	同比变化	观察意义
营业收入	21.30亿元	+85.32%	银价、锡价和产销量释放共同推动
归母净利润	13.38亿元	+257.32%	非经常性收益和主业增长共同放大利润
扣非归母净利润	8.91亿元	+137.89%	主业利润明显改善
经营活动现金流净额	12.17亿元	+1.56%	基数较高下保持正增长
总资产	196.89亿元	较年初+14.79%	资产继续扩张
归母净资产	108.25亿元	较年初+14.08%	利润积累带动净资产提升

一季度收入结构发生了更明显的银化。2026年1-3月，矿产银收入14.10亿元，占总收入66.21%；矿产锡收入2.34亿元，占10.99%；矿产锌收入2.28亿元，占10.71%；矿产铅、矿产锑、矿产金、矿产铁、矿产铜等合计占比较小。矿产锡和矿产银合计收入占比77.19%。这意味着兴业银锡短期利润对银价的敏感度显著上升。

2026Q1产品	营业收入	收入占比	产量	销量
矿产银	14.10亿元	66.21%	78.95吨	86.90吨
矿产锡	2.34亿元	10.99%	777.33吨	786.13吨
矿产锌	2.28亿元	10.71%	15,119.14吨	15,381.05吨
矿产铅	0.72亿元	3.37%	4,062.17吨	5,751.51吨
矿产锑	0.53亿元	2.49%	542.15吨	755.64吨
矿产金	0.51亿元	2.40%	0.016吨	0.054吨
矿产铁	0.44亿元	2.07%	68,255.04吨	67,842.31吨
矿产铜	0.36亿元	1.67%	530.48吨	510.66吨

七、2026年半年度预告：利润高增，但要区分主业和非经常性收益

2026年7月15日，公司披露半年度业绩预告，预计2026年上半年归母净利润21.40亿元至23.70亿元，同比增长168.95%至197.86%；扣非归母净利润16.90亿元至19.20亿元，同比增长110.87%至139.57%；基本每股收益1.2052元至1.3347元。公司解释，业绩增长主要来自宇邦矿业产能逐步释放、矿产银产销量同比大幅增加，以及主营银、锡等矿产品销售价格同比上涨。

需要注意的是，半年度预告还包含非经常性损益：公司转让双源有色60%股权，使公司实现非经常性损益4.54亿元，其中投资收益3.21亿元，并因双源有色原为超额亏损企业导致母公司可弥补亏损金额增加，对所得税费用产生抵减影响约1.33亿元。因此，兴业银锡2026年上半年利润很亮眼，但研究时应同时看归母净利润和扣非净利润，避免把一次性收益当作可持续利润。

八、银漫矿业扩建：297万吨/年项目是长期产能核心看点

2026年7月14日，公司公告全资子公司银漫矿业297万吨/年扩建工程项目取得建设用地批复。银漫矿业为公司核心生产矿山，主要生产银、锡、锌、铜、铅、锑金属产品。项目建成投产后，生产能力将由165万吨/年增加至297万吨/年，核心金属产量将大幅提升。公司披露，该项目已具备开工条件，将于近日正式开展场平及井建施工，预计于2028年四季度实现带料试车。

这个项目是兴业银锡最重要的内生增长变量之一。矿山公司成长的本质，不是简单多卖一点产品，而是增加可采资源、提高处理能力、提升回收率和延长矿山服务年限。银漫扩建如果顺利推进，将直接提高公司银、锡、锌、铜、铅、锑等核心金属产量，并提高公司对金属价格上行周期的利润捕捉能力。但项目建设周期长，2028年四季度带料试车也不构成业绩承诺，工期、审批、地质条件、安全环保和价格周期都可能影响最终回报。

九、海外资源布局：Atlas Tin、Far East Gold与Tartana共同构成全球化尝试

兴业银锡正在从内蒙古矿山平台走向全球资源平台。公司官网披露，公司拥有摩洛哥Achmmach超大型锡矿床以及印度尼西亚多个大型铜金矿床。2026年7月，公司公告拟收购Atlas Tin SAS剩余25%股权，总对价2311.36万美元。交易完成后，公司将通过旗下子公司间接持有Atlas Tin SAS 100%股权，实现对Achmmach锡矿项目的全资控股。

Atlas Tin SAS拥有摩洛哥Achmmach锡矿项目。公告披露，该项目采矿权位于Meknès西南约40公里处，矿区面积11.9平方公里，采矿权有效期至2032年1月17日。本次收购剩余股权的目的，是简化治理结构、提高决策效率、完整掌控项目资源权益，并让未来项目净利润全部归属于上市公司股东。对兴业银锡而言，Achmmach项目能否顺利开发，是公司锡资源估值能否升级的关键。

2026年5月，公司还通过全资子公司兴业黄金（香港）矿业有限公司向澳大利亚上市公司Far East Gold Limited发起自愿性全面要约，要约价格0.13澳元/股。公告披露，要约方此前已持有目标公司19.99%股份，为其第一大股东；若要约成功并达到相关比例，兴业香港可能成为其控股股东，甚至实现100%控股。2026年7月，公司又披露通过兴业黄金（香港）认购澳大利亚上市公司Tartana Minerals Limited定向增发股份，拟持有20%股份。这些交易共同说明：兴业银锡正借助香港平台和海外子公司寻找铜金、锡等资源增量。

海外资源布局的好处是打开资源边界和融资平台，坏处是复杂度显著上升。摩洛哥、澳大利亚、印度尼西亚等地区的法律、税务、环保、社区、外汇、工程建设和矿权管理规则都不同。兴业银锡如果能把国内矿山开发经验迁移出去，海外项目会增加资源储备和长期估值；如果项目审批、建设、并购整合或治理遇阻，海外布局也可能成为资金占用和管理消耗。

十、H股上市和境外债：融资平台国际化，但成本与不确定性并存

2026年，公司启动发行H股并在香港联交所主板上市事项。公司披露，此举旨在推进全球化布局与国际化发展，借助境外资本市场平台优化资本结构与股权结构、拓宽融资渠道、完善治理体系。2026年5月25日，公司向香港联交所递交H股发行上市申请并刊发申请资料；2026年7月17日，公司披露H股上市申请发回暨拟重新递交申请的提示性公告。

H股上市对兴业银锡有两层含义。第一，它可以服务海外矿业并购、项目开发和国际投资者沟通。第二，它也会带来审核、估值、发行窗口、稀释和信息披露要求等不确定性。申请发回并不等同于发行失败，但说明过程不会一帆风顺，后续是否重新递交、何时获受理、发行规模和定价都需要等待正式公告。

境外债方面，公司全资子公司兴业黄金（香港）矿业有限公司于2026年2月10日完成2亿美元境外高级无抵押可持续发展债券定价，债券期限3年，票面利率7.40%，由上市公司提供无条件且不可撤销的全额连带责任保证担保，募集资金用于符合公司可持续金融框架的境内外项目建设及补充营运资金。境外债有助于提供美元资金和国际融资履历，但7.40%的票面利率并不低，意味着海外扩张必须产生足够回报才能覆盖资金成本。

十一、西藏金矿和双源有色：资产边界继续调整

2026年5月，公司公告以1.64亿元收购西藏阳光矿业投资有限公司100%股权。标的公司核心资产为其控股子公司西藏山南地区阳光矿业开发有限公司70%股权，后者核心资源为西藏自治区山南隆子县查拉普金矿勘探探矿权及Ⅱ矿段拟设采矿权。2026年7月18日，公司披露该收购已完成工商变更登记，并将阳光投资更名为西藏朝阳矿山资源开发有限责任公司，纳入合并报表范围。

同一时期，公司也在处置非核心冶炼资产。2026年一季度，公司出售全资子公司双源有色60%股权，交易总价款2.08亿元，交易完成后公司剩余持有双源有色40%股权，双源有色不再纳入合并报表范围。该交易带来较大非经常性损益，也说明公司正在把重心进一步聚焦资源端和更高质量矿山资产。

十二、分红：2025年度拟10派1.10元，分红率相对克制

根据2025年度利润分配预案，公司以截至2025年12月31日总股本1,775,635,739股为基数，向全体股东每10股派现金红利1.10元，合计派发现金红利1.95亿元，分配后未分配利润余额33.81亿元留存至下一年度。公司2025年归母净利润17.04亿元，按现金分红总额测算，分红比例约11.46%。

这个分红比例不高，但与兴业银锡所处阶段相匹配。公司正在推进银漫矿业扩建、海外资源收购、H股上市、境外债融资和西藏金矿资源整合，未来几年仍有较大资金需求。对于成长中的矿业公司，留存利润投入资源扩张未必是坏事；关键在于扩张项目能否产生高于资金成本和机会成本的回报。

十三、估值框架：资源价值、价格弹性和项目折现三条线

兴业银锡的估值框架可以拆成三条线。第一条线是现有矿山盈利，主要由银、锡、锌、铅、锑、金等金属价格和产销量决定。第二条线是资源价值，尤其是银漫矿业、宇邦矿业、Achmmach锡矿、西藏查拉普金矿、Far East Gold和Tartana等资产的资源量、品位、开发进度和归属权益。第三条线是项目折现，矿山扩建和海外收购需要时间、资本开支和管理能力，不能简单把远期资源全部按当前金属价格贴现。

如果银价和锡价维持强势、宇邦矿业产能持续释放、银漫扩建顺利推进、海外资源项目逐步落地，兴业银锡会展现出很强的利润弹性；如果金属价格回落、扩建延期、海外项目受阻或控股股东质押问题扰动市场信心，公司估值也会明显回撤。它不是低波动的红利资产，而是资源成长和金属价格弹性资产。

十四、投资者应重点跟踪的变量

银价和锡价：矿产银和矿产锡合计占收入大头，价格波动对利润影响极大。
宇邦矿业产能释放：2025和2026年利润增长均与宇邦矿业矿产银产销量提升相关。
银漫矿业297万吨/年扩建：项目预计2028年四季度带料试车，是长期核心产能看点。
海外资源项目：Atlas Tin、Far East Gold、Tartana等项目的股权交割、开发进度、矿权状态和资本开支。
H股上市进程：申请发回后是否重新递交、发行窗口、发行规模、估值和稀释影响。
控股股东质押与重整执行：兴业集团所持股份全部质押，虽然公司披露不影响控制权稳定，但仍需长期跟踪。
矿山安全环保：矿业企业任何安全、环保、尾矿库、采矿证照问题都可能直接影响生产。
现金流和债务成本：境外债票面利率7.40%，海外扩张需要足够回报覆盖资金成本。

十五、风险提示

第一，金属价格波动风险。银、锡、锌、铅、铜、锑、金等产品价格受全球宏观、美元利率、工业需求、库存、地缘政治和投机资金影响，价格下跌会直接压缩利润。

第二，矿山安全生产风险。采矿、选矿、尾矿库、井建工程和爆破作业均存在安全生产风险，一旦发生事故，可能导致停产、处罚和声誉损失。

第三，项目建设延期风险。银漫矿业297万吨/年扩建、Achmmach锡矿、西藏查拉普金矿等项目可能受审批、地质、工程、资金、气候和设备交付影响而延期。

第四，控股股东质押和重整执行风险。兴业集团所持股份全部质押，且历史上经历重整，虽公司披露不影响控制权稳定，但市场仍可能给予治理风险折价。

第五，海外并购整合风险。摩洛哥、澳大利亚、印度尼西亚等海外资源项目涉及不同法律、税务、环保、社区和矿权体系，整合难度高于国内项目。

第六，H股发行不确定性风险。公司H股发行上市申请曾发回并拟重新递交，后续审批、发行窗口、估值、规模和稀释均存在不确定性。

第七，非经常性损益扰动风险。2026年上半年利润包含双源有色股权转让等非经常性损益，不能简单外推为常态化盈利。

十六、主要资料来源

结论：兴业银锡的核心逻辑，是用银、锡两个高弹性品种构建利润主轴，再通过多金属综合回收、银漫矿业扩建、宇邦矿业产能释放和海外资源收购提升长期资源价值。2025年公司已经体现银锡价格和资产并表带来的增长，2026年一季度和半年度预告进一步放大了这种弹性。但这家公司不是“稳稳收息”的资产，而是典型资源成长股：金属价格上行时利润会很快释放，项目落地时估值会被重估；一旦价格回落、项目延期或治理风险升温，波动也会很大。

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THE END