渤海租赁（000415）：Avolon、飞机租赁、GSCL出售、半年度预盈、股份回购与资产负债修复

研究摘要

研究对象：000415 渤海租赁
首次发布：2026年7月21日
数据截止：2026年3月31日；年度数据截止2025年12月31日；重大事项核验至2026年7月8日。
最近核验：2026年7月21日
档案状态：持续跟踪
公司类型：A股经营租赁平台，核心资产为全球飞机租赁公司Avolon。
核心标签：渤海租赁, Avolon, 飞机租赁, 航空金融, GSCL出售, 商誉减值, 股份回购, 半年度预盈

一句话结论：渤海租赁已经从“飞机租赁+集装箱租赁+境内融资租赁”的多资产租赁集团，变成更聚焦Avolon飞机租赁主业的全球航空金融资产。2025年收入529.24亿元，同比增长37.71%，但归母净利润亏损4.06亿元，表面看是业绩转差，实质上主要被GSCL出售相关商誉减值约32.59亿元拖累；剔除这一影响后，公司披露归母净利润约28.53亿元。到2026年，公司一季度归母净利润9.08亿元，同比增长35.57%，半年度预告归母净利润30亿元至36亿元，说明主业修复正在显性化。但它仍是重资产、高杠杆、美元融资暴露较大的公司，投资判断要盯住机队出租率、租金率、飞机销售价格、美元利率、评级变化、债务展期和回购股份后续处置，而不是只看单季收入。

事实边界：本文经营和财务数据主要来自渤海租赁股份有限公司2025年年度报告、2025年年度报告摘要、2026年第一季度报告、2026年半年度业绩预告、股份回购实施结果公告、Avolon 2026年第二季度运营数据公告、Avolon购买11架A321NEO订单飞机公告及Avolon公开资料。涉及“资产负债修复”“航空租赁周期”“估值弹性”等内容，属于本站基于公开资料作出的分析，不代表公司承诺，也不构成投资建议。

一、渤海租赁基本信息

项目	内容
股票代码	000415
股票简称	渤海租赁
公司全称	渤海租赁股份有限公司
英文名称	Bohai Leasing Co., Ltd.
上市交易所	深圳证券交易所
上市日期	1996年7月16日
法定代表人	刘璐
注册地址	新疆乌鲁木齐市沙依巴克区黄河路93号
办公地址	新疆维吾尔自治区乌鲁木齐市新华北路165号广汇中天广场39楼
公司网址	www.bohaileasing.com
信息披露媒体	《证券时报》《上海证券报》、巨潮资讯网、深交所网站
核心子公司	Avolon Holdings Limited、天津渤海租赁有限公司、横琴国际融资租赁有限公司等
主要业务	飞机经营租赁、飞机销售与资产管理、境内融资租赁

渤海租赁的历史并不是一开始就是航空租赁。公司1996年上市时原主业偏水利建设、工程承包和房地产开发，2011年重大资产重组后转向租赁业务，之后通过境内外并购形成飞机租赁、集装箱租赁和融资租赁平台。2025年12月，公司完成Global Sea Containers Ltd（GSCL）100%股权出售交割后，不再经营集装箱租赁业务，业务结构进一步向飞机租赁集中。

这个变化很关键：过去研究渤海租赁，要同时看飞机和集装箱两个全球资产周期；现在更接近研究一个“A股壳内的全球飞机租赁平台”。Avolon机队规模、订单储备、租金率、出租率、融资成本和评级变化，几乎决定了渤海租赁未来几年利润弹性的方向。

二、股权结构：海航资本控股，一致行动与高质押仍需跟踪

截至2025年末，渤海租赁控股股东为海航资本集团有限公司，持有公司17.33亿股，占总股本28.02%。这部分股份中，质押数量约17.17亿股，质押比例很高，是阅读公司治理和资本市场风险时不能忽略的变量。

股东名称	持股比例	持股数量	备注
海航资本集团有限公司	28.02%	1,732,654,212股	控股股东，年报披露大额质押
天津燕山股权投资基金有限公司	5.01%	309,570,914股	与海航资本为一致行动关系
广州市城投投资有限公司	4.26%	263,591,433股	国有法人股东
上海贝御信息技术有限公司	4.26%	263,591,433股	年报披露质押
上海圣展云汇企业管理有限公司	3.46%	214,168,039股	与海航资本为一致行动关系
长春农村商业银行股份有限公司	2.65%	163,669,600股	前十大股东
香港中央结算有限公司	2.47%	152,849,246股	北向资金持股口径
宁波梅山保税港区德通企业管理有限公司	2.14%	132,543,976股	与海航资本为一致行动关系

公司年报披露，海航资本与天津燕山、上海贝御、上海圣展、宁波德通属于《上市公司收购管理办法》规定的一致行动人关系。也就是说，虽然单一控股股东持股比例为28.02%，但其一致行动安排使第一大股东阵营在股东会层面的影响力更强。

研究渤海租赁的股权结构，不能只看“民营控股”四个字。公司经历过海航体系重整，上市公司层面又持有全球飞机租赁平台Avolon，债务、担保、境外融资、资产出售和大股东质押之间存在联动。治理结构如果稳定，飞机租赁周期向上会释放业绩弹性；如果融资和股权层面反复扰动，估值也会受到折价。

三、业务结构：从多元租赁集团转向飞机租赁主线

2025年以前，渤海租赁有两条全球化主线：飞机租赁和集装箱租赁。2025年12月15日，GSCL 100%股权出售交割完成后，公司不再将GSCL纳入合并报表，也不再经营集装箱租赁业务。年报中的集装箱收入属于2025年交割前贡献，不能简单外推到2026年。

业务板块	2025年营业收入	毛利率	同比变化	阅读重点
飞机业务	470.33亿元	28.93%	收入同比增长47.09%	Avolon机队规模、飞机销售、租赁收入、租金率
其中：飞机租赁	202.78亿元	63.29%	收入同比增长5.03%	高毛利、现金流稳定，是核心利润池
其中：飞机销售	267.56亿元	2.89%	收入同比增长111.20%	收入弹性大，但毛利率低，取决于交易节奏和资产价格
集装箱业务	55.93亿元	41.04%	收入同比下降9.22%	2025年12月GSCL出表，后续不再作为持续主业
境内融资租赁	规模收缩	未单独构成主要收入弹性	报告期内未新增投放融资租赁项目	以风险防范、回收和存量管理为主

飞机租赁业务的底层逻辑是“买入飞机资产—长期出租给航空公司—收取租金—到合适时间出售或再租赁”。它既像金融业务，因为依赖杠杆和融资成本；又像周期资产运营，因为飞机价格、租金率、出租率、机龄和残值决定真实收益。

2025年，渤海租赁飞机租赁资产占公司租赁资产规模的98.42%。这意味着公司已经把主要资源压到全球航空租赁赛道上。好处是战略更清晰，坏处是周期暴露也更集中：航空需求、飞机供给、美元利率、信用评级和主要客户经营情况，都会直接影响公司利润。

四、Avolon：真正的核心资产

Avolon是渤海租赁最重要的境外飞机租赁平台。根据公司2025年年报，渤海租赁截至2025年末机队规模为1,161架，其中自有和管理飞机661架，订单飞机500架，服务于全球61个国家的139家航空公司客户；公司称其按自有、管理及订单飞机数量计算位居全球前三大飞机租赁公司之一。

同时，Avolon自身披露的2025年全年业绩显示，其年末自有、管理和订单机队为1,132架，其中订单和承诺飞机500架，2025年净利润为5.91亿美元，经营现金流达到21亿美元。Avolon披露口径与上市公司合并口径存在一定差异，原因在于合并范围、统计时点和公司内其他飞机租赁资产并不完全一致，阅读时应以定期报告和公司公告口径为准。

Avolon/飞机租赁关键指标	2025年末或2025全年口径	意义
自有、管理及订单机队	Avolon口径1,132架；上市公司年报披露公司机队规模1,161架	体现全球龙头地位和订单储备
订单飞机	500架	2026年至2033年陆续交付，决定未来资产扩张空间
服务客户	全球61个国家139家航空公司客户	客户分散度较高，但航空公司信用仍是核心风险
新技术飞机占比	公司年报披露提高至68.28%	有助于降低机龄、提升资产流动性和租赁吸引力
机队平均机龄	2025年末下降至6.5年	机队年轻化，残值和再租赁能力更好
机队平均剩余租期	2025年末提升至7年	提高未来租金现金流可见度
机队出租率	年报披露约100%	说明飞机租赁需求旺盛，资产闲置压力低

飞机租赁行业有一个很迷人的地方：它不是单纯的“借钱收息”，也不是单纯的“卖飞机赚差价”，而是资产定价、融资成本和客户信用三股力量互相咬合。Avolon的优势在于机队规模、订单储备、全球客户和融资渠道；渤海租赁的难点在于上市公司层面仍有高杠杆、历史包袱和复杂的境内外债务安排。

五、2025年财务表现：收入大增，但净利被商誉减值拉入亏损

2025年，渤海租赁实现营业收入529.24亿元，同比增长37.71%；归属于上市公司股东的净利润为-4.06亿元，同比下降144.91%；扣非归母净利润为-14.12亿元，同比下降7938.44%；经营活动产生的现金流量净额为233.25亿元，同比下降8.41%。

指标	2025年	2024年	同比变化
营业收入	529.24亿元	384.31亿元	+37.71%
归母净利润	-4.06亿元	9.04亿元	-144.91%
扣非归母净利润	-14.12亿元	0.18亿元	-7938.44%
经营活动现金流净额	233.25亿元	254.68亿元	-8.41%
基本每股收益	-0.0656元	0.1462元	-144.87%
加权平均净资产收益率	-1.33%	2.96%	下降4.29个百分点
总资产	2498.65亿元	2863.99亿元	-12.76%
归母净资产	294.39亿元	314.71亿元	-6.46%

如果只看归母净利润，2025年像是一次明显倒退；但年报解释显示，主要原因是公司出售GSCL 100%股权，交易价格低于其净资产，并根据商誉减值测试结果计提减值损失约32.59亿元。剔除该商誉减值影响后，公司披露2025年度归母净利润为28.53亿元，同比增长215.63%；扣非归母净利润为18.47亿元，同比增加18.29亿元。

这就是渤海租赁2025年最容易误读的地方：会计利润被一次性减值压低，但飞机租赁主业并没有同步恶化。相反，全球航空需求修复、飞机供应偏紧、租金率维持高位、Avolon完成CAL 100%股权收购并加大飞机销售，使主业经营性利润明显改善。

六、GSCL出售：短期形成减值，长期换来聚焦和降债

2025年12月15日，渤海租赁全资子公司完成GSCL 100%股权转让交割，GSCL不再纳入合并报表。公司年报披露，交易最终金额为10.96205亿美元，折合人民币77.45亿元。出售所得主要用于偿还境外高息美元债务、改善境内现金流和业务恢复。

这笔交易的影响要分两层看。第一层是会计层面：因为交易价格低于净资产，公司确认了较大商誉减值，导致2025年归母净利润转负。第二层是资产负债表层面：退出集装箱租赁后，公司减少了非核心资产，获得现金回流，并把资源集中到飞机租赁主业。对一家高杠杆租赁公司来说，后者并不比前者轻。

长期看，GSCL出售是否真正“划算”，取决于三个结果：第一，出售回款能否有效降低高息债务；第二，飞机租赁业务能否用更高回报率承接资本；第三，出表后公司复杂度和融资折价能否下降。如果这三点兑现，2025年的一次性减值可能更像“清账”；如果债务和盈利质量没有持续改善，减值就只是历史包袱的一次显性化。

七、2026年一季度：收入下降，利润却继续改善

2026年一季度，渤海租赁实现营业收入89.50亿元，同比下降47.71%；归母净利润9.08亿元，同比增长35.57%；扣非归母净利润9.10亿元，同比增长105.19%；经营活动现金流净额47.09亿元，同比基本持平。

指标	2026年一季度	同比变化	解释
营业收入	89.50亿元	-47.71%	飞机销售数量减少，GSCL不再纳入合并范围
归母净利润	9.08亿元	+35.57%	飞机租赁利润上升，财务费用下降
扣非归母净利润	9.10亿元	+105.19%	主业利润弹性明显
经营现金流净额	47.09亿元	-0.84%	租赁现金流仍保持较强
总资产	2516.56亿元	较年初+0.72%	资产规模企稳
归母净资产	298.58亿元	较年初+1.43%	盈利带动净资产修复

收入下降不是坏事本身。2025年一季度收入高，部分来自飞机销售和GSCL并表；2026年一季度没有这两块相同节奏，收入自然下滑。但净利润和扣非净利润大幅改善，说明公司从“卖资产带来收入规模”转向“租赁和融资成本改善带来利润质量”的迹象更清楚。

一季报解释称，利润增长主要来自全球航空客运需求保持景气、机队维持高效运营、飞机租赁业务利润有所上升，以及财务费用降低。对渤海租赁来说，财务费用下降是非常关键的信号，因为租赁公司的利润本质上经常是“资产收益率减融资成本”的差额。

八、2026年半年度预告：主业修复进入财报显性区

2026年7月8日，渤海租赁披露半年度业绩预告，预计2026年上半年归母净利润为30亿元至36亿元，上年同期为亏损20.19亿元；预计扣非归母净利润为15亿元至19亿元，上年同期为亏损22.91亿元；预计基本每股收益为0.4895元至0.5875元。

项目	2026年上半年预计	上年同期	变化性质
归母净利润	30亿元至36亿元	-20.19亿元	扭亏为盈，改善约50亿元至56亿元
扣非归母净利润	15亿元至19亿元	-22.91亿元	改善约38亿元至42亿元
基本每股收益	0.4895元至0.5875元	-0.3264元	转正

这个预告是2026年跟踪渤海租赁的重要节点。它说明2025年的一次性减值阴影过去后，飞机租赁主业的盈利能力正在重新进入利润表。尤其是扣非净利润预计15亿元至19亿元，意味着不是单纯依赖非经常性收益，主业也在恢复。

不过，业绩预告仍是财务部门初步测算，未经会计师事务所预审计。渤海租赁这种资产规模巨大、境外主体多、飞机交易频繁、汇率和衍生品影响明显的公司，最终半年报仍要重点核对收入构成、资产处置收益、财务费用、公允价值变动、信用减值、所得税和少数股东损益。

九、飞机租赁周期：供给偏紧是当前最大顺风

飞机租赁公司的景气度，和航空客运需求、飞机制造商交付能力、航空公司资产负债表、利率环境密切相关。2025年全球航空需求继续修复，航空公司盈利能力改善，而飞机制造商产能受限，新机交付仍偏紧。这种环境往往对飞机租赁商有利：航空公司需要运力，但直接买飞机排队时间长，就更依赖租赁市场。

渤海租赁年报披露，2025年公司飞机租赁收入约202.78亿元，同比增长5.03%，创历史新高；飞机租赁经营性现金流量净额达到188.59亿元，保持历史较高水平；机队加权平均租金率为10.51%，较上年同期提升23个基点。公司2025年签订111笔飞机租赁协议，其中62笔为新飞机租赁协议，平均租期12年，49笔为二次出租及租期延长协议，平均租期7年。

这些数据共同指向一个结论：飞机供给短缺正在强化租赁商的议价能力。尤其是新技术飞机订单，本身就像一种“运力期权”。谁有未来几年可交付的新机，谁就更容易在航空公司扩张时拿到较好租约。

十、2026年Avolon最新运营：机队调整继续加速

2026年7月7日，公司披露Avolon 2026年第二季度主要运营数据。截至2026年二季度末，Avolon机队合计1,117架，包括自有飞机580架、管理飞机34架、订单飞机503架。二季度共接收21架飞机，完成30架飞机出售，已同意出售但尚未完成交割的飞机为109架。

2026年二季度Avolon指标	数据	分析含义
自有飞机	580架	较2025年末Avolon口径596架下降，反映出售节奏较快
管理飞机	34架	轻资产管理部分规模较小
订单飞机	503架	订单储备维持高位，未来交付能力强
合计机队	1,117架	仍属于全球大型飞机租赁平台
二季度接收飞机	21架	持续扩充和更新机队
二季度出售飞机	30架	借市场活跃度优化资产结构和回收现金
二季度租赁交易	46笔	租赁需求仍活跃
2028年底前订单租约落实率	80%	未来交付资产已有较高收入锁定度

同一公告还披露，2026年二季度标普全球将Avolon主体评级从“BBB-”上调至“BBB”，与惠誉“BBB”、穆迪“Baa2”等级保持一致。评级上调对飞机租赁公司很重要，因为融资成本直接影响净息差和再投资能力。Avolon评级持续改善，意味着其独立融资能力正在修复，这对渤海租赁估值也有帮助。

十一、飞机买卖：不是简单扩张，而是机队资产管理

2026年，Avolon继续在飞机资产买卖两端活跃。2月，公司公告Avolon向南方航空购买10架B787-8飞机及2台GEnx-1B70备用发动机资产，市场价格约5.32亿美元，预计2026年内完成交付。7月，公司公告Avolon向Frontier购买11架A321NEO订单飞机资产，目录价格合计约14.25亿美元，预计2026年11月至2027年6月陆续交付。

与此同时，公司也在卖飞机。2026年2月，Avolon相关主体与ACG Aircraft Leasing Ireland Limited签署协议，拟出售24架附带租约的飞机租赁资产，市场价格约15.89亿美元，预计在2026年9月30日前完成交割。买入和卖出同时发生，说明Avolon不是单纯扩表，而是在做机龄、机型、收益率和现金回笼的动态平衡。

飞机租赁公司的高质量经营，不是把飞机越买越多，而是在市场热的时候卖出成熟资产，在有吸引力的交付窗口锁定新技术机型，同时保持出租率和融资成本优势。渤海租赁当前的核心看点，也正是Avolon能否持续把这套资产管理能力转化为上市公司利润。

十二、融资和负债：高杠杆商业模式下的生命线

飞机租赁天然是高杠杆行业。渤海租赁2025年末总资产2498.65亿元，资产负债率为81.26%，较2024年末下降1.71个百分点；整体有息负债为1799.70亿元，较上年同期下降351.58亿元；平均融资成本为4.47%，较上年同期下降16个基点。

负债指标	2025年末数据	含义
资产负债率	81.26%	仍高，但较2024年末下降
整体有息负债	1799.70亿元	高杠杆是商业模式特征，也是风险来源
平均融资成本	4.47%	较上年下降16个基点，改善利润空间
公司及境内子公司有息负债	223.36亿元	境内流动性风险缓解仍需持续跟踪
Avolon及其子公司有息负债	1497.77亿元	核心债务集中在境外飞机租赁平台
Avolon平均有效融资成本	4.7%	评级上调后有望继续改善

对于普通制造业，投资者常看毛利率、费用率和订单；对于渤海租赁，融资成本的几个基点变化都可能很重要。假设资产收益率稳定，融资成本下降会直接释放净利润；反过来，美元利率上行、评级下调或融资渠道受限，都可能迅速压缩利润。

这也是为什么Avolon评级上调值得放进主线里。评级改善意味着公司能够以更低成本滚续债务、发行无担保债、降低担保依赖和改善资本市场信任。对高杠杆航空金融公司来说，信用曲线有时候比收入曲线更能解释估值变化。

十三、股份回购：短期稳定信号，后续出售安排要看执行

2026年3月，公司董事会通过回购方案，拟使用自有资金及自筹资金以集中竞价方式回购A股股份，回购金额不低于3亿元且不超过5亿元，回购价格不超过7.36元/股。

2026年6月24日，公司披露回购实施结果：截至2026年6月22日，累计回购90,876,460股，占总股本1.47%，最高成交价4.85元/股，最低成交价3.89元/股，成交总金额4.08亿元。本次回购方案已实施完毕，回购股份目前存放于回购专用证券账户，不享有表决权、利润分配等权利。

需要注意的是，公司披露本次回购股份全部用于维护公司价值及股东权益所必需，回购股份将在公告披露之日起十二个月后采用集中竞价交易方式出售，并在公告披露之日起三年内完成出售。也就是说，这不是传统意义上直接注销式回购，后续出售节奏、出售价格和用途调整，都会影响市场解读。

十四、利润表里最需要拆开的三类项目

渤海租赁的利润表不适合用“收入增长多少、净利增长多少”一句话看完。至少要拆成三类：持续经营的租赁利润、飞机资产交易收益和非经常性/减值/公允价值项目。

持续经营的租赁利润：核心看经营租赁收入、租金率、出租率、现金流和融资成本。2025年飞机租赁收入202.78亿元，毛利率63.29%，是公司最优质的利润来源。
飞机资产交易收益：2025年公司销售飞机90架，飞机销售收入267.56亿元，同比增长111.20%，但毛利率只有2.89%。这类收入规模大、波动大，更多体现资产周转和机队优化。
减值和公允价值项目：2025年GSCL出售导致商誉减值约32.59亿元，是拖累归母净利润的核心；2026年后需要继续观察是否还有大额减值、衍生品公允价值波动或汇兑影响。

因此，评价渤海租赁利润质量，最好同时看归母净利润、扣非归母净利润、经营现金流、飞机租赁收入、财务费用和资产减值。若这些指标同步改善，说明主业复苏更扎实；若只是一项非经常收益拉动，就要保守处理。

十五、分红与股东回报：2025年不分红，回购承担部分信号功能

渤海租赁2025年度拟不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。年报摘要披露，截至2025年12月31日，母公司报表累计未分配利润为-44.35亿元，不满足公司章程约定的现金分红条件。

这意味着即使合并层面剔除减值后的经营表现改善，母公司层面的未弥补亏损仍限制分红。对投资者来说，渤海租赁短期股东回报主要不是现金分红，而是利润修复、资产负债改善、信用评级上调、回购信号和估值修复。

但回购不等于分红。分红是现金直接回到股东账户，回购则取决于回购用途、是否注销、是否出售以及出售价格。渤海租赁本次回购股份计划未来出售，所以更适合理解为维护公司价值和资本运作工具，而不是永久性减少股本。

十六、投资者应重点跟踪的变量

Avolon机队出租率：若出租率继续接近满租，说明飞机资产利用率仍强；若出现明显空置，则行业景气可能转弱。
租金率和租约期限：新签租约租金率、平均租期和未来订单落实率，直接决定利润可见度。
飞机销售价格和出售数量：出售飞机可以优化机队和回收现金，但若过度出售优质资产，未来租赁收入也会受影响。
融资成本和信用评级：Avolon评级上调是积极信号，后续要看美元债利率和无担保融资能力。
资产负债率和有息负债：公司2025年末资产负债率仍超过80%，任何利润修复都需要与债务下降一同验证。
GSCL出表后的口径变化：2026年收入与2025年不可简单同比，因为集装箱租赁收入不再持续贡献。
回购股份后续处置：90,876,460股回购股份未来出售的时间、价格和用途，会影响股本和市场预期。
大股东质押与治理稳定：海航资本高质押、一致行动人结构和重整后治理稳定性，仍是估值折价的重要来源。

十七、风险提示

航空周期风险：若全球客运需求回落、油价或运营成本冲击航空公司盈利，租赁需求和客户履约能力可能受压。
飞机残值和处置风险：飞机资产价值受机型、机龄、技术迭代、二手市场流动性和宏观利率影响，出售价格可能波动。
高杠杆和融资风险：公司资产负债率高，若融资成本上升或再融资受阻，利润和现金流会承压。
汇率和美元利率风险：Avolon业务和融资主要涉及美元，人民币汇率、美元利率及衍生品公允价值波动会影响报表。
商誉和减值风险：2025年已发生大额商誉减值，后续仍需关注其他资产是否存在减值迹象。
客户信用风险：飞机承租人为全球航空公司，个别航司破产、重组或经营恶化可能导致租金回收和资产处置压力。
治理和股权质押风险：控股股东高比例质押和历史重整背景，可能在市场压力下放大波动。

十八、主要资料来源

结论回看：渤海租赁（000415）的研究核心，是判断Avolon飞机租赁主业能否把全球航空复苏、飞机供给偏紧和信用评级改善转化为持续利润，同时用资产出售和经营现金流修复高杠杆资产负债表。2025年亏损主要由GSCL出售相关商誉减值拉低，不能简单等同于主业恶化；2026年一季度和半年度业绩预告显示利润修复正在加速。但公司仍有高资产负债率、大股东高质押、美元融资、飞机残值和航空周期风险。它更像一只“航空租赁周期+资产负债表修复”的组合资产，而不是普通租赁概念股。

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THE END