深南电A（000037）深度研究：燃机调峰、独立储能与综合能源转型

事实边界：本文经营和财务数据主要来自深圳南山热电股份有限公司2025年年度报告、2026年第一季度报告、2025年度利润分配预案、2025年年度权益分派实施公告、2026年度为控股子公司提供担保公告、股票交易异常波动公告，以及关于对外投资设立控股子公司的公告。涉及“燃机调峰价值”“储能转型”“主营盈利质量”“非经常性收益”等内容，属于本站依据公开资料作出的分析，不代表公司承诺，也不构成投资建议。

一、深南电A基本信息

项目	内容
股票代码	000037；B股代码200037
股票简称	深南电A、深南电B
公司全称	深圳南山热电股份有限公司
公司中文简称	深南电
上市地点	深圳证券交易所
法定代表人	孔国梁
注册地址	广东省深圳市南山区月亮湾大道2097号
办公地址	广东省深圳市南山区华侨城汉唐大厦16、17楼
公司网址	http://www.nsrd.com.cn
电子信箱	[email protected]；[email protected]
董事会秘书	邹奕

深南电A的主营业务为电力生产销售及综合能源服务。报告期末，公司南山热电厂拥有3套9E型燃气—蒸汽联合循环发电机组，总装机容量54万千瓦，位于深圳前海自贸区电力负荷中心区，是所在区域的调峰电源。中山南朗电厂的两套9E机组已关停并退出调度运行，发电机组设备及相关资产已在2025年3月挂牌转让成功。

二、股东结构：无控股股东、无实际控制人，深圳能源集团直接间接合计26.08%

股东	性质	2025年末持股比例	持股数量
香港南海洋行（国际）有限公司	境外法人	15.28%	92,123,248股
深圳广聚实业有限公司	国有法人	12.22%	73,666,824股
深圳市能源集团有限公司	国有法人	10.80%	65,106,130股
曾颖	境内自然人	1.19%	7,159,600股

公司年报明确披露：深南电A无控股股东、无实际控制人。需要注意的是，深圳市能源集团有限公司持有香港南海洋行（国际）有限公司100%股权，因此深圳能源集团直接持有深南电A 10.80%股份，并通过香港南海洋行间接持有15.28%股份，合计持有26.08%。这个比例使深圳能源集团成为重要影响方，但并不等同于年报口径下的控股股东。

三、业务结构：发电仍是主业，储能和综合能源服务正在变重要

从2025年收入结构看，电力行业仍贡献绝大多数收入。分产品看，电力生产销售收入约2.79亿元，综合能源服务收入约1.37亿元。由于分部间存在抵销，产品口径合计数会高于合并营业收入，研究时应以合并营业收入4.02亿元为总盘，同时观察综合能源服务的边际贡献。

维度	2025年收入	同比变化	毛利率 / 说明
合并营业收入	4.02亿元	-9.32%	整体毛利率21.52%
电力行业	3.90亿元	-10.86%	毛利率20.51%
电力生产销售	2.79亿元	-33.44%	毛利率9.79%，受发电量下降影响
综合能源服务	1.37亿元	+246.78%	毛利率39.50%，储能项目贡献增长
其他业务	1184.03万元	+109.86%	自有房产租赁、物业管理等

深南电A在2026年6月股票异动公告中也提示，公司主营业务为电力生产销售及综合能源服务，不涉及算力业务；2025年营业收入主要来源仍为电力生产销售，占营业收入比重69.58%，独立储能项目占营业收入比重14.85%。这句话很有用：它把市场概念和公司现实业务边界分开了。

四、燃机调峰：发电量下降，但系统调节价值仍在

生产经营指标	2025年	2024年	变化含义
总装机容量	54万千瓦	54万千瓦	南山热电厂3套9E机组
发电量	2.84亿千瓦时	5.12亿千瓦时	实际发电明显减少
上网电量或售电量	2.82亿千瓦时	5.10亿千瓦时	与发电量同步下降
结算电价	0.824元/千瓦时（含税）	0.817元/千瓦时（含税）	电价小幅上升
发电厂利用小时数	517小时	933小时	调峰属性增强，基荷属性减弱

2025年公司发电量和上网电量下降，并不简单等同于“没有需求”。年报解释，公司紧密跟踪节点电价走势，以综合收益最大化为目标，持续优化机组运行方式和现货市场出清策略。随着新能源装机增加，燃气发电在深圳这种负荷中心区域更偏向调峰、备用和系统安全价值，而不是全年高小时数发电。

但燃机业务的难点也很明确：天然气价格高企、电力现货市场竞争、周边电源投产、气源单一化等都会压缩盈利空间。2025年，公司电力行业燃料成本约1.85亿元，同比下降44.63%，主要与发电量减少和成本控制有关。未来燃机业务能否改善，要看容量电价、变动成本补偿、现货价差和燃料采购共同作用。

五、独立储能：中山项目是转型抓手，但仍要看持续盈利

深南电西湾公司中山独立储能电站（一期）项目于2025年6月正式转入商业运行。年报披露，该项目累计充电量8210.66万千瓦时、放电量7268.71万千瓦时，全年参与调频累计里程4,614,674MW。公司还披露，该项目为中山市首个大型电网侧独立储能项目，性能指标位居广东省独立储能电站前列。

储能项目观察点	披露情况	研究含义
项目名称	中山市翠亨新区300MW/600MWh独立储能电站（一期项目）	公司综合能源服务转型的核心抓手
商业运行时间	2025年6月正式转入商业运行	2025年贡献部分收入，2026年开始体现完整运营期
充放电量	充电8210.66万千瓦时，放电7268.71万千瓦时	项目已实际参与电力市场运行
调频里程	4,614,674MW	辅助服务收入是关键收益来源之一
资产转固	2025年合并报表层面从在建工程转入固定资产1.94亿元	折旧和融资成本会逐步进入利润表

储能业务对深南电A的意义，不只是“多了一个概念”。一方面，它可以承接公司在电力交易、运维、工程建设和调度响应方面的经验；另一方面，独立储能收益受现货价差、调频价格、容量机制、利用率、折旧和融资成本共同影响。2026年一季度，深南电西湾独立储能项目已实现盈利，并带动综合能源服务收入增长，这是一个积极信号，但仍需要至少几个完整年度数据来验证稳定性。

六、2025年财务表现：归母利润大增，但扣非仍亏损

指标	2025年	同比变化	观察重点
营业收入	4.02亿元	-9.32%	发电量下降导致电力销售收入减少
归母净利润	1.61亿元	+635.04%	受资产处置收益显著拉动
扣非归母净利润	-8089.47万元	亏损收窄	主营仍未真正稳定盈利
经营活动现金流净额	-1680.15万元	同比改善55.36%	仍为负值
基本每股收益	0.2672元/股	+636.09%	账面盈利大幅改善
加权平均净资产收益率	10.28%	明显提升	含非经常性收益影响
总资产	23.14亿元	+14.96%	储能项目转固和土地收储应收款影响资产结构
归母净资产	16.78亿元	+12.94%	资产处置收益增加净资产

2025年财报最关键的分水岭，是归母净利润和扣非净利润的背离。公司确认资产处置收益2.84亿元，主要来自深南电中山公司土地收储事项；与此同时，公司计提各项资产减值准备3115.82万元，减少归母净利润3114.76万元。扣非归母净利润仍为-8089.47万元，说明传统发电业务和综合能源服务尚未完全覆盖公司整体成本。

换句话说，深南电A的2025年不是“主营大反转”，而是“非经常性收益显著改善账面利润，同时综合能源服务开始贡献增量”。如果后续没有类似土地收储收益，市场更应该关注扣非利润、经营现金流、储能项目边际贡献和燃机调峰收益，而不是只看归母净利润绝对值。

七、2026年一季度：综合能源服务带动扭亏，但现金流仍为负

指标	2026年一季度	同比变化	说明
营业收入	9006.16万元	+54.18%	综合能源服务业务拓展
归母净利润	1202.55万元	+197.73%	同比扭亏
扣非归母净利润	879.72万元	+156.81%	扣非口径转正
经营活动现金流净额	-1706.42万元	同比改善41.91%	仍为负值
基本每股收益	0.0200元/股	+198.04%	盈利恢复
总资产	23.49亿元	较年初+1.51%	资产规模小幅增加
归母所有者权益	16.90亿元	较年初+0.74%	权益保持稳定

一季报的积极点，是扣非归母净利润转正。公司解释，收入增长主要系持续推进综合能源服务战略布局，深南电西湾公司独立储能项目投入商业运营并实现盈利，推动综合能源服务业务收入增长。需要同时看到的是，经营活动现金流仍为-1706.42万元，只是较上年同期改善。对深南电A来说，利润表转正只是第一步，现金流转正和储能收益稳定才更关键。

八、分红、担保与新设子公司：转型需要资金，也要守住风险边界

事项	披露内容	研究含义
2025年度分红	每10股派发现金红利0.32元，合计1928.84万元；不送红股，不转增	恢复现金分红，但比例与金额较克制
A股权益登记日	2026年6月18日	A股除权除息日为2026年6月22日
2026年度担保额度	为控股子公司提供不超过3.25亿元担保额度	占2025年末归母净资产19.37%，无逾期担保
新设智慧能源子公司	与山东高速深圳公司设立深南电山高智慧能源（深圳）有限公司，注册资本2亿元，公司认缴1.02亿元、持股51%	用于新能源及储能领域投资、运营和管理
近12个月未披露设立事项	2026年5月投资设立深南电正迈能源科技（深圳）有限公司，投资金额612万元，持股51%	综合能源服务布局继续扩展

2026年7月公告显示，公司与山东高速（深圳）投资有限公司共同设立控股子公司，拟作为新能源及储能产业领域投资、运营及管理的平台。这个动作符合公司向综合能源服务商转型的方向，但公告也提示存在政策变化、市场竞争、项目运营、宏观经济波动以及首次合作磨合等风险。对深南电A来说，转型不是简单“多投项目”，而是要证明项目投资回报率高于资金成本。

九、研究深南电A要盯住的五个变量

• 扣非利润能否持续转正：2025年归母利润受土地收储收益影响较大，后续更应跟踪扣非净利润和经营现金流。
• 燃机调峰收益机制：南山热电厂发电小时下降后，容量电价、辅助服务、现货交易和备用价值决定传统发电资产的收益底线。
• 天然气采购成本：公司年报提示2026年天然气采购价格仍受国际燃料市场和气源结构影响，燃料成本仍是核心变量。
• 中山独立储能项目收益：2026年将更完整体现一期项目运营表现，重点看充放电量、调频收益、容量机制、折旧和财务费用。
• 综合能源服务扩张质量：售电、储能运维、EPC和智慧能源投资都在扩张，但需要防止低毛利项目或资本开支过快拉低回报。

十、主要风险

• 主营盈利不稳定风险：2025年扣非归母净利润仍亏损，若非经常性收益消退而主营改善不足，利润可能回落。
• 燃料价格风险：天然气价格高企或气源协调不顺，会直接影响燃机发电毛利和调峰经济性。
• 电力市场化风险：现货价格、辅助服务规则、容量电价机制调整，会影响燃机和储能项目收益。
• 储能项目回报风险：独立储能收益受价差、调频价格、利用小时、折旧、融资成本和政策机制影响，项目扩张不等于利润确定增长。
• 对外投资与合作磨合风险：新设智慧能源平台涉及新能源及储能投资，与山东高速深圳公司首次合作，存在业务协同和项目运营不确定性。

十一、结论：短期看扣非修复，中期看储能，长期看综合能源平台化

深南电A的研究框架要分三层。第一层是传统燃气发电资产：南山热电厂发电小时下降，但在深圳负荷中心仍有调峰和保供价值，关键看容量电价、现货交易和燃料成本能否改善边际贡献。第二层是独立储能：中山独立储能一期已经商业运行并在2026年一季度带动业绩转正，后续要看完整年度运营数据。第三层是综合能源服务平台：售电、储能运维、EPC、新能源及储能投资正在扩张，但只有形成持续现金流，才算真正转型成功。

因此，深南电A不宜只按“电力股”或“储能概念股”粗略归类。它更像一家处在旧资产再定价和新业务验证期之间的区域电力公司：2025年的归母利润由土地收储收益显著托起，2026年一季度扣非转正提供了积极信号，但未来能否走出更稳的盈利曲线，仍取决于燃机调峰收益和独立储能商业模式能不能经受多个周期的验证。

十二、主要信息来源

• 深圳南山热电股份有限公司《2025年年度报告》
• 深圳南山热电股份有限公司《2026年第一季度报告》
• 深圳南山热电股份有限公司《关于2025年度利润分配预案的公告》
• 深圳南山热电股份有限公司《2025年年度权益分派实施公告》
• 深圳南山热电股份有限公司《关于2026年度为控股子公司提供担保的公告》
• 深圳南山热电股份有限公司《股票交易异常波动公告》
• 深圳南山热电股份有限公司《关于对外投资设立控股子公司的公告》