新金路（000510）深度研究：氯碱老牌企业、PVC周期底部与栗木矿业转型考验

事实边界：本文经营和财务数据主要来自四川新金路集团股份有限公司2025年年度报告、2025年年度报告摘要、2026年第一季度报告、2026年半年度业绩预告、公司官方网站集团简介和公开股本结构资料。涉及PVC周期、烧碱价格、栗木矿业资源开发和产业转型等判断，属于本站依据公开资料作出的研究分析，不代表公司承诺，也不构成投资建议。

一、新金路基本信息

项目	内容
股票代码	000510
股票简称	新金路
公司全称	四川新金路集团股份有限公司
历史前身	四川省树脂总厂
上市地点	深圳证券交易所主板
上市日期	1993年5月7日
注册地址	四川省德阳市
办公地址	四川省德阳市区泰山南路二段733号银鑫·五洲广场一期21栋22-23层
法定代表人 / 董事长	刘江东
总经理	彭朗
董事会秘书	冯少伟
证券事务代表	廖荣
联系电话	0838-2207936；0838-2301092
电子邮箱	[email protected]；[email protected]
主营业务	聚氯乙烯树脂（PVC）、烧碱等碱产品、电石及相关氯碱化工产品。
总股本	648,543,589股
公司定位	以绿色氯碱化工为核心主业，推动栗木矿业资源开发和新材料方向转型的四川民营化工企业。

新金路是四川德阳老牌氯碱化工企业，前身为四川省树脂总厂，1993年在深交所上市。公司官网介绍，其已形成以绿色氯碱化工为核心主业、矿产资源开发等业务协同发展的产业结构，旗下包括四川省金路树脂有限公司、四川岷江电化有限公司、四川金路高新材料有限公司、四川金路仓储有限公司、四川金路物流有限责任公司、广西有色栗木矿业有限公司等子公司。

不过，投资研究不能只看公司官网的战略表达。2025年和2026年一季度的报表显示，新金路当前仍高度依赖PVC树脂、烧碱和电石这条氯碱产业链，矿产资源板块尚处建设期，未达产达效。因此，短期基本面主要看化工周期，中长期弹性才看栗木矿业。

二、股权结构

新金路是自然人控制企业。2025年年度报告披露，公司控股股东和实际控制人为刘江东。刘江东直接持有公司8.29%股份，同时持有四川金海马实业有限公司80%股权；四川金海马实业有限公司持有公司7.57%股份，刘江东与四川金海马互为一致行动人。

股东 / 控制层级	持股情况	研究含义
刘江东	2025年末持有53,752,951股，持股比例8.29%，其中42,344,155股质押	公司控股股东、实际控制人、董事长，个人控制力来自直接持股和一致行动安排。
四川金海马实业有限公司	2025年末持有49,078,365股，持股比例7.57%，其中30,898,365股质押	刘江东持股80%的企业，与刘江东构成一致行动关系。
刘江东及四川金海马合计	合计控制约15.86%股份	控制比例不高，但为公司披露的控股及实控安排。
德阳市振兴国有资本投资运营有限公司	2025年末持有21,556,124股，持股比例3.32%；2026一季度末持有15,070,724股，持股比例2.32%	地方国资股东，持股比例下降但仍在前十大股东中。
机构及自然人股东	平安策略先锋、平安研究驱动、社保基金五零三组合、财通周期优选等曾进入前十大股东	周期股和资源转型叙事吸引部分机构资金关注。

新金路的股权结构有两个值得注意的地方。第一，实际控制人和一致行动人的合计持股比例并不算高，控制权安全边际需要结合董事局治理、股东结构分散程度和市场持股变化来看。第二，刘江东及四川金海马持股存在较高质押比例，虽然公司年报显示控股股东或第一大股东及其一致行动人累计质押股份数量未达到其所持股份80%的披露阈值，但质押本身仍是需要持续跟踪的变量。

此外，刘江东通过四川东君泰达实业有限公司还与成都路桥控制权安排有关。对投资者来说，这意味着实际控制人的资本运作半径不只新金路一家上市公司，后续需要关注资金安排、股权质押、关联交易和治理稳定性。

三、业务结构：PVC树脂拖累，烧碱贡献利润

产品 / 业务	2025年收入	收入占比	同比变化	毛利率	一句话评价
树脂产品	7.57亿元	45.60%	-26.13%	-24.65%	PVC价格和负荷下行，是全年亏损核心。
碱产品	6.38亿元	38.44%	-0.01%	59.04%	收入稳定、毛利率高，是利润主要支撑。
其他	2.65亿元	15.96%	-29.31%	-7.53%	包括电石、三废、原材料销售等，整体盈利偏弱。
物流运输	662.02万元	0.40%	+179.50%	7.60%	体量小，对整体影响有限。

这张表基本解释了新金路2025年的亏损来源。树脂产品收入7.57亿元，毛利率-24.65%，也就是说每卖一元树脂产品，在营业成本层面就已经亏损。碱产品收入6.38亿元，毛利率59.04%，是公司利润表里最有价值的部分。问题在于，烧碱赚的钱没有抵住PVC树脂和其他产品的亏损。

从产销数据看，2025年公司树脂产品销售量16.65万吨，同比下降16.88%；生产量16.40万吨，同比下降18.90%；库存量0.44万吨，同比下降35.81%。碱产品销售量16.82万吨，同比下降3.12%；生产量16.83万吨，同比下降2.55%。公司年报解释，PVC树脂库存下降主要是根据实际经营情况调整生产负荷和销售。

因此，新金路短期基本面不是“有没有产能”，而是“产能开起来是否赚钱”。2025年PVC设计产能30万吨，产能利用率仅54.68%；氢氧化钠设计产能14万吨，产能利用率95.99%；氢氧化钾设计产能8万吨，产能利用率42.36%。这反映出不同产品景气度差异极大。

四、PVC树脂：地产链和供需周期仍是主矛盾

聚氯乙烯树脂是新金路最重要的收入来源之一，也是2025年亏损最重的产品。PVC广泛应用于建筑、农业、包装、电力等领域，其中建筑材料、管材、型材等需求与房地产和基建景气度高度相关。过去几年地产链下行、PVC供需宽松、行业库存和价格压力，使很多氯碱企业面临盈利压缩。

新金路采用电石法PVC路线，成本端受到电石、兰炭、电力等因素影响。2025年公司主要原材料中，电石上半年平均价格3115.13元，下半年2915.61元；兰炭上半年平均价格1327.17元，下半年1297.21元。原料价格有所下降，但PVC销售价格和开工负荷压力更大，导致树脂产品毛利率仍明显为负。

2026年半年度业绩预告进一步证明，PVC仍是主要拖累项。公司预计2026年1-6月归母净利润亏损6500万元至7700万元，原因是主营产品PVC树脂、烧碱销售价格较上年同期下降。也就是说，2026年上半年即使收入不一定大幅下滑，只要产品价格继续承压，利润仍难转正。

五、烧碱和钾碱：高毛利支撑，但价格也在波动

与PVC不同，碱产品是新金路2025年报表中最能赚钱的业务。2025年碱产品收入6.38亿元，同比基本持平，营业成本2.61亿元，毛利率达到59.04%，比上年提高3.55个百分点。碱产品包括氢氧化钠、氢氧化钾等，应用于轻工、纺织、农业、建材、电力、电子、食品加工等行业。

氯碱企业的经营有一个特点：PVC和烧碱通常来自同一氯碱平衡体系，产品景气度却可能不同步。当PVC亏损、烧碱盈利时，企业需要在装置负荷、氯碱平衡、库存管理和销售策略之间做取舍。新金路2025年碱产品产能利用率较高，说明公司尽量维持盈利品种产出，但PVC负毛利仍拖累整体。

2026年一季度，公司亏损扩大原因披露为钠碱产品销售价格同比下降；2026年半年度业绩预告也提到烧碱销售价格较上年同期下降。也就是说，2025年支撑利润的碱产品到2026年也面临价格压力。如果PVC和烧碱同时走弱，新金路利润表会更难修复。

六、电石和循环经济：成本控制的内功

新金路旗下四川岷江电化有限公司是电石原料生产基地，电石作为主要生产原材料销售至公司主体企业树脂公司。对电石法PVC企业来说，电石自给或内部供应能力，是成本控制和产业链稳定的重要因素。

不过，内部供应不等于成本一定低。电石生产本身受到兰炭、电力、环保、安全和设备开工影响。2025年PVC毛利率大幅为负，说明即使拥有一定电石配套，公司仍然无法抵消产品价格低迷带来的亏损压力。

公司2025年还取得德阳市生态环境局关于氯化钙（电石渣资源化利用）项目环境影响报告表批复。电石渣资源化利用有助于降低环保压力、提高副产物价值和完善循环经济链条，但这类项目通常更多改善成本和环保合规，短期很难单独扭转公司盈利。

七、栗木矿业：转型弹性很大，但仍处建设期

新金路中长期最有想象力的资产，是广西有色栗木矿业有限公司。公司官网称，将依托栗木矿田丰富矿产资源，打造以钽铌为特色、锡钨为核心、锂铷为潜力、非金属共伴生矿物协同开发的国家级矿产品加工集散基地。

2025年年报披露，报告期内公司加快推进采选冶项目建设，力争尽快实现投产达效，推动产业结构调整与转型升级；但同时明确说明，矿产资源板块项目尚处于建设期，未达产达效，公司主营产品仍为PVC树脂、碱产品和电石。也就是说，栗木矿业目前更像未来期权，而不是当前利润来源。

栗木矿业事项	公开进展	研究含义
60万吨/年采矿改造工程	截至2025年末，第三方机构正在编制环境影响报告书	采矿扩能是矿山达产基础，但仍需审批、建设和投产。
150万吨/年选矿工程	同样处于环评文件编制阶段	决定矿石处理能力和资源转化效率。
冶炼综合利用技改项目	公司官网2026年7月发布相关招标公告	说明项目仍在推进，但具体盈利贡献需等投产后验证。
增资扩股	2026年2月栗木矿业注册资本由3.29亿元增至5.40亿元，新金路矿业持股60.8919%	引入外部资金推进项目建设，公司仍保持合并控制。
项目借款和担保	2026一季度长期借款增加，主要系栗木矿业取得银行项目借款	矿业转型需要大量资金，会提高资产负债表压力。

栗木矿业的潜在价值在于资源品类：钽铌、锡钨、锂铷都带有战略金属和新材料属性，比单一氯碱化工更容易获得市场关注。但矿山开发不是财务概念游戏，它要经历勘探、采矿证、环评、安评、建设、试生产、达产、销售和现金回款多个环节。任何一个环节延期，都会拉长兑现周期。

因此，对新金路的栗木矿业不能只看“含锂”“钽铌”“锡钨”标签，而要看项目建设进度、资本开支、资源储量和品位、选矿回收率、冶炼技术、产品销售渠道、项目融资成本和少数股东权益安排。

八、2025年财务表现：收入下降，亏损显著扩大

财务指标	2025年	2024年	同比变化	解读
营业收入	16.60亿元	20.37亿元	-18.53%	PVC树脂和其他产品收入下滑。
归母净利润	-2.30亿元	-6254.23万元	亏损扩大268.28%	第四季度亏损集中释放。
扣非归母净利润	-2.32亿元	-7824.04万元	亏损扩大196.69%	主业仍处深亏状态。
经营活动现金流净额	1686.45万元	-1.06亿元	转正	现金流改善，但金额不大。
总资产	24.77亿元	26.21亿元	-5.50%	资产规模略收缩。
归母净资产	10.81亿元	13.12亿元	-17.58%	亏损明显侵蚀净资产。
基本每股收益	-0.3552元	-0.1005元	亏损扩大	股东收益承压。

2025年新金路亏损明显扩大，全年归母亏损2.30亿元，其中第四季度归母亏损1.52亿元，扣非亏损1.49亿元。第四季度亏损集中释放，往往意味着价格压力、库存、资产减值或生产负荷变化集中体现。对周期化工企业来说，季度利润弹性非常大，不能只看全年均值。

从毛利率看，公司化工及其他行业毛利率10.26%，较上年下降2.40个百分点；树脂产品毛利率-24.65%，较上年下降13.53个百分点；碱产品毛利率59.04%，较上年提高3.55个百分点。结构分化非常极端：一个产品线深亏，一个产品线高毛利。

营业收入扣除口径也值得看。2025年公司营业收入16.60亿元，营业收入扣除金额3886.48万元，主要是房屋建筑物及土地租赁收入、三废及原材料销售收入、供应链收入等与主营业务无关的收入；扣除后营业收入16.21亿元。公司最近三个会计年度扣非净利润均为负，说明主业盈利能力恢复仍是硬任务。

九、2026年一季度和半年度预告：亏损还在延续

指标	2026年一季度	上年同期	同比变化	观察点
营业收入	3.83亿元	3.71亿元	+3.27%	收入小幅增长。
归母净利润	-5080.11万元	-3667.75万元	亏损扩大38.51%	钠碱产品销售价格下降拖累利润。
扣非归母净利润	-5252.89万元	-3805.41万元	亏损扩大38.04%	主业压力继续。
经营活动现金流净额	-8196.57万元	-4952.58万元	流出扩大65.50%	栗木矿业银行保函等导致现金流出增加。
总资产	26.76亿元	2025年末24.77亿元	+8.06%	项目建设和资金安排带来资产扩张。
归母所有者权益	10.31亿元	2025年末10.81亿元	-4.64%	一季度亏损继续侵蚀权益。

2026年一季度最典型的信号是：收入略有增长，但亏损扩大。公司披露，归母净利润下降主要由于钠碱产品销售价格同比下降。这里很微妙——2025年新金路靠碱产品高毛利支撑利润表，但到2026年一季度，碱产品价格也开始拖累利润。

2026年7月，公司半年度业绩预告显示，预计2026年1-6月归母净利润亏损6500万元至7700万元，亏损原因是报告期内主营产品PVC树脂、烧碱销售价格较上年同期下降。这说明周期压力尚未结束，二季度可能有所改善但仍难扭亏。

同时，2026年一季度在建工程增加35.28%，主要由于栗木矿业采矿、选矿、冶炼工程项目及增储工作推进；长期借款增加197.92%，主要由于栗木矿业取得银行项目借款。也就是说，化工主业亏损的同时，矿业转型仍需要投入，公司的资金平衡压力会更大。

十、不分红和未弥补亏损：股东回报仍要等周期修复

2025年年度报告摘要披露，公司计划不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。原因很直接：截至2025年末，母公司报表累计未分配利润为-1.63亿元，公司目前不满足实施现金分红的前提条件。

新金路不是高分红框架，而是周期修复和转型验证框架。对一家2025年归母亏损2.30亿元、2026年上半年继续预亏的公司来说，现金分红不是短期重点。真正重要的是先让PVC树脂亏损收窄，让烧碱利润稳定，让经营现金流转正，让栗木矿业不变成长期资金黑洞。

如果未来PVC和烧碱价格同时修复，新金路利润弹性会比较明显；但如果主业长期亏损、矿业投入继续增加，未弥补亏损和债务压力会继续压制股东回报。

十一、估值框架：化工周期底部 + 矿产资源期权

新金路的估值不能只按传统PVC企业，也不能只按“资源股”想象。当前报表主要由氯碱化工决定，未来弹性由栗木矿业决定。更合理的拆法，是把公司分成两个层次：第一层是PVC、烧碱、电石组成的氯碱周期资产；第二层是钽铌、锡钨、锂铷等矿产资源开发期权。

估值维度	支持因素	压制因素	跟踪指标
PVC周期修复	PVC处于周期底部，若地产链或出口需求修复，价格弹性较大	当前树脂产品毛利率为负，产能利用率低	PVC价格、开工率、库存、树脂毛利率。
烧碱盈利	2025年碱产品毛利率高，贡献主要利润	2026年一季度和半年报预告均提示烧碱价格下降	烧碱价格、产能利用率、下游氧化铝和化工需求。
电石成本	公司有电石配套，有助于产业链稳定	兰炭、电力和环保成本仍影响竞争力	电石价格、兰炭价格、电力成本、内部供应比例。
栗木矿业资源	钽铌、锡钨、锂铷具备战略金属和新材料想象力	项目尚处建设期，投入大、周期长、审批和达产不确定	环评、采选冶工程、资本开支、投产时间、产品销售。

如果PVC和烧碱价格修复，新金路可能先获得周期股利润弹性；如果栗木矿业后续投产达效，公司估值可能再加入资源成长弹性。反过来，如果化工周期继续低迷、栗木矿业建设延期或成本超支，公司就会面临“主业亏损 + 转型烧钱”的双重压力。

十二、投资者应重点跟踪的变量

• PVC树脂毛利率：2025年树脂产品毛利率-24.65%，这是公司利润修复的第一变量。
• 烧碱价格和毛利率：2025年烧碱高毛利支撑利润，但2026年已出现价格压力。
• 生产负荷：PVC设计产能30万吨，2025年产能利用率54.68%，开工率决定单位成本。
• 电石和兰炭成本：电石法PVC成本端受电石、兰炭和电力影响明显。
• 栗木矿业建设进度：重点关注60万吨采矿改造、150万吨选矿、冶炼综合利用项目环评和投产时间。
• 项目融资和担保：矿业转型需要借款和担保，关注长期借款、保函、其他非流动负债和少数股东权益。
• 控股股东质押：刘江东和四川金海马持股质押比例较高，需持续关注质押变动和控制权稳定。

十三、风险提示

• 化工周期风险：PVC、烧碱价格受供需、地产链、出口、能源和库存影响，波动较大。
• 树脂产品持续负毛利风险：2025年PVC树脂毛利率为-24.65%，若价格不修复，亏损可能持续。
• 烧碱价格下行风险：2026年一季度和半年报预告均显示碱产品价格承压。
• 矿业项目建设风险：栗木矿业采矿、选矿、冶炼项目涉及环评、安评、工程建设、资金投入和达产周期，不确定性较高。
• 资金压力风险：主业亏损同时矿业项目投入增加，可能推高借款、担保和现金流压力。
• 控股股东质押风险：控股股东刘江东及一致行动人四川金海马存在较多股份质押。
• 无法现金分红风险：母公司累计未分配利润为负，公司2025年度不具备现金分红条件。

十四、主要资料来源

• 新金路：2025年年度报告
• 新金路：2025年年度报告摘要
• 新金路：2026年第一季度报告
• 新浪财经：新金路业绩预告
• 新浪财经：新金路公告列表
• 新金路官网：集团简介
• 四川新金路集团股份有限公司官网
• 新浪财经：新金路股本结构
• 新浪财经：新金路行情与公司概况
• 同花顺F10：新金路股本结构
• 卓创资讯：化工产品价格与行业资料
• 中国石油和化学工业联合会：化工行业资料

结论回看：新金路当前最真实的底层矛盾，是PVC树脂深度亏损和烧碱高毛利之间的拉扯。2025年树脂产品负毛利吞噬利润，2026年一季度和半年报预告又显示烧碱价格开始走弱，短期经营仍在周期底部。栗木矿业带来钽铌、锡钨、锂铷资源转型想象，但项目尚处建设期，不能提前当作利润。后续如果PVC价格修复、烧碱毛利稳定、栗木矿业建设按期推进，公司可能具备较强弹性；否则，主业亏损、项目投入和资金压力会继续压制估值。